简答题 1． 贴现率在财务（和金融）中有什么作用？目前的主流财务（和金融）理论是否正确解决了贴现率的确定问题，为什么？（提示，可以通过逐一说明目前贴现率确定的几种主要方法的严重缺陷说明这个问题。） 答：贴现率在财务和（金融）中主要作用是用来估价，常见于投资项目估价和公司价值估价。目前的主流财务（和金融）理论并未完全正确解决贴现率的确定问题，主要原因如下：目前主流理论对于贴现率的确定方法主要分为： （1）采用利率来作为贴现率，而计算的利率公式为：利率=纯利率+通货膨胀补偿率+加风险附加率；但是在实际中，很难确定纯利率，因为纯利率是指无风险、无通货膨胀情况下的平均利率。就我国目前而言，很难找到满足上述条件的纯利率。而且平均利率的计算是采用几何平均数还是算术平均数在理论界和实务界也存在很大的争议； （2）广泛受到理论界好评的是资本资产定价模型（CAPM），其公式为 Ki=Rf+β(Km-Rf)，该公式的实质就是贴现率有两部分组成，一部分为无风险收益率（Rf），而另一部分由风险溢价（β(Km-Rf)）组成。该模型被广泛用于贴现率的计算，在现实中Rf的度量往往采用国债利率（国库券利率）来度量，但是究竟是采用短期的国债利率还是采用长期的国债利率，不同的学者对着有着不同的见解。在评估公司价值时，需要对未来进行长期预测，因此应使用长期国债利率，但是目前我国现有的利率结构很不完善，一年期银行存贷款利率处于核心地位，其它利率皆由其套算得来，缺乏真正的长期利率；另外，CAPM中的市场风险溢价收益率往往是在历史数据的基础上计算出来的，指的是在观测期内股票的平均收益率与无风险收益率的差额。在具体计算中将面临两个问题：一是样本的观测期应该选择多长？二是计算平均值是使用算术平均法还是几何平均法？同时风险溢价还受到来自宏观经济波动程度、政治风险、市场结构等不确定性因素的影响；因此，采用CAPM法来确定贴现率在现实中运用存在较大的缺陷； （3）通过计算加权平均资本成本（WACC），即求出单个资本成本，然后利用每类资本占总资本的比例为权重求解加权平均资本成本。该方法在应用时面临的一个问题就是如何确定权重，现实中可以利用账面价值、市场价值以及目标价值来确定权重，因此采用不同的标准在计量权重，会导致计算出不同的WACC。而且在实务界对于究竟采用哪种标准来计算权重，也未达成共识，所以很多企业在进行估价时以WACC来确定贴现率往往具有随意性。 鉴于以上分析，目前理论界尚未解决贴现率的确定问题。 2． 一般而言，债务资本有成本低和节约所得税（节税收益）的优点，但缺点是会增加公司的破产风险（破产成本）。为什么权衡理论在权衡债务资本的利弊时只比较节税收益和破产成本呢？（提示，运用MM模型I所揭示的原理来说明。） 注：本人对该题的理解是为什么权衡理论只考虑债务资本的节税收益和破产成本，而忽略了债务资本成本低的优点呢？我是基于该角度来运用MM模型1来分析（我的观点） 答：结合MM理论I中在不考虑所得税和破产成本，那么无负债公司股东要求的预期收益率就是公司资产的预期收益率，在这里，只有股东对公司资产创造的现金流量享有要求权。在市场均衡的条件下，股东要求的预期收益率就是公司股本成本或是公司全部资本成本。无负债公司股本成本rSU或公司全部资本成本rW可按下式计算： rSUrWEBIT （公式1） Su如果公司决定用负债替换部分股权资本，债权人对公司资产创造的现金流量也拥有要求权，这是公司资产预期收益率被分为两部分：股东要求的预期收益率和债权人要求的预期收益率，他们对公司预期收益率的要求权与他们对公司资产贡献的大小成比例。如果说投资要求的收益率就是筹资者要求的资本成本，那么负债公司的资本成本就是以各种不同资本成本为基数，以它们在资本总额中所占的比重为权重的加权平均数，即： BSrWrbrSL（公式2） BSBSB为债务资本，而S为股权资本，rb为债务资本成本，rSL为还有债务时的股权资本成本。 假设公司债务利率保持不变，那么公式2说明债务和股权资本比例的任何变化都必须被股权资本成本rSL补偿，因为公司资产预期收益率或资本成本不受股东和债权人之间利益分配的影响。为了说明这一问题，可以将公式2重新整理，把rSL表示成rW、rb和负债比率（B/S）的函数，即： rSLrWrWrbB/S（公式3） 在无税条件下，负债公司的股本成本rSL和无负债公司股本成本rSU之间的关系如下所示： rSLrSUrSUrbB/S（公式4） 公式4中第一项为无负债公司股本成本，第二项为负债公司承担风险得到的风险溢价。公式4表明，负债公司的股本成本会随着杠杆比例（B/S）的提高而增加。也就是说，低成本举债的利益正好被股本成本的上升所抵消，即随着债务比例的上升，债务的低资本成本优势逐渐减小直至为零，所以在权衡理论中只考虑节税收益和破产成本，而不再考虑低资本成本优势。 3． 在关于股票价值评估部分，几乎所有财务课本中的模型都没有考虑公司的资本结构（即没考虑债务比率对股票价值的影响），这是正确的吗？为什么？（提示，在公司债务比率不高的情况下正确，根据ZZ最优资本结构模型的发现来说明。） 答：在公司债务比例不高的情况下正确，原因如下，首先对于股票价值评估时，针对的是股东的权益，也就是属于股东的现金流，因此为了满足配比性原则，往往贴现率采用股权资本成本，可以忽略债务对于股权资本成本的影响。其次，根据ZZ最优资本结构模型的研究发现，债务在带来节税收益的同时会带来破差成本，二者相互抵消；同时ZZ理论还发现，企业的杠杆比率（资本结构）对于税率的变化并不敏感，即企业通过调整资本结构获得的价值增值较为有限，尤其是债务比率不高时，导致的价值增值就更加有限，因此关于股票价值评估部分，许多教材的模型中并不考虑公司的资本结构。 本文来源：https://www.wddqw.com/doc/c3876930941ea76e59fa0443.html