并购博弈中的“搭便车”问题及其解决对策 作者：陈豪 来源：《中外企业家》 2014年第3期 陈豪 （许昌学院 河南 许昌 461000） 摘要：企业并购是主并方和目标企业实现战略协同价值的一种重要方式，也是主并方扩大生产规模，实现跨越式发展的重要途径。特别是从20世纪70年代以后，敌意并购开始兴起并且在并购实践中占了很大的比例。鉴于此，本文从并购理论出发，研究并购理论中支付方式的内容，为后人对并购的研究进行理论的梳理。 关键词：企业并购；“搭便车”；综述 中图分类号：F270文献标志码：A文章编号：1000-8772（2014）07-0074-01 Grossman和Hart最早开始关注并购中的目标企业股东"搭便车"问题。他们指出，对于股权分散的目标企业而言，任何单一股东是否接受报价将不会影响并购的最终结果，但是如果并购一旦成功，其将无成本的分享经营改善所带来的好处，因此在要约收购中目标企业股东将不出售他们所持有的企业股权，这种“搭便车”行为降低了主并企业并购广泛持股企业的动力。为了说明这个问题，假设目标企业的独立经营价值为0，被接管后的企业价值为v>0，其中v表示井购创造的协同价值，为市场的公共知识。主并企业提交了一个条件非约束报价b，风险中性的目标企业股东i只有在报价大于其保留股权的期望价值才会出售股权，即： Tender ifb≥v Pr（sucess|relain） （1） 其中，Pr（sucess|relain）表示在股东i保留股权的条件下并购成功的概率。 通过观察（1）式可以看出，目标企业股东出售股权的意愿随着协同价值v的增加和自身决策对并购成功概率影响程度的降低而减小。当目标企业股东数量非常多时，任何单一股东对于并购结果的影响都是微乎其微的，此时股东i的出售股权的准则简化为： Tender ifb≥v （2） 可以看出在（2）式情形下，主并企业是没有实施并购的经济动机的，目标企业股东实际上均寄希望于其他股东能够出售股权。当然，如果所有的股东均依此行事，并购活动将永远不会实现。 目前，有多种方法可以起到缓解“搭便车”问题的效果，其中较为流行的方法是股权稀释和初始持股。股权稀释实质上是在主井方的股权价值和少数股东的股权价值之间插入了一个棋子，从而保证主并企业获得正的并购收益。虽然股权稀释方法能够在一定程度上提高井购市场的效率，但是这种做法目前还存在较大争议，而且在法律上也难以有效执行。另一类常见的方法是初始持股份，简单的说，主并企业在公布并购消息之前，可以通过在二级市场上悄悄吸纳目标企业股票来减小需要溢价收购的股权份额，从而确保并购仍然有利可图。初始持股的关键点在于主并企业可以在正式并购过程中不获取回报，只要通过初始持股已经获利。 不仅是目标企业中小股东存在"搭便车"的现象，Fridolfsson认为并购活动存在正外部性，并导致那些未参与并购的外部企业获利更多，这降低了企业实施并购的意愿，企业总是希望竞争对手之间能够实施并购，而自己无偿分享井购产生的正外部性收益，他们认为这是并购活动的"套牢"效应。不过，这些学者提出的观点尚未得到相关实证研究的有效证实。 参考文献 [1] Grossman S J，and Hart O.Takeover Bids，the Free-Rider Problem and the Theory of the Corporation[J].Bell Journal of Economics，1980，11（1）：42-64. [2] Shleifer A ，and Vishny R W.Large Shareholeers and Corporate Contrl[J].The Journal of Political Economy，1986，94（3）：461-48. [3] Salant S W，Switzer S and Oligopoly R J.Losses from Horizontal Merger：The Effects of an Exogenous Change in Industry Structure on Cournot-Nash Equilibrium[J].Quarterly Journal of Economics，1983，98：185-199. [4] Perry M K.and Porter R H.Oligopoly and the Incentive for Houri- zontalMerger[J].The American Economic Review，1985，75（1）：219-227. [5] Fridolfsson S O，andStennekJ.Hold-up of anti-competitive merg-ers[J].Inernational Journal of Industrial Organization，2005，23：753-775. （责任编辑：陈丽敏） 本文来源：https://www.wddqw.com/doc/dbdfe10800d8ce2f0066f5335a8102d276a26131.html